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Multiplikatoren in der Unternehmensbewertung?

Multiples oder auch Multiplikatoren auf das EBITDA (Gewinn vor Zinsen, Abschreibungen und Steuern), EBIT (Gewinn vor Zinsen und Steuern) oder den Umsatz sind beliebte Werte um den Wertansatz für ein Unternehmen darzustellen.

Ist die Multiplikator Methode aber der richtige Ansatz den Wert eines Unternehmens zu ermitteln?

Dazu ein paar Gedanken:

Es ist natürlich verführerisch einfach zu sagen, ein Unternehmen ist das 4- 10 fache seines erzielten EBITDA, EBIT etc. wert. Es stellt sich die Frage, wie wurden diese Multiplikatoren ermittelt? Ist es realistisch mit solchen Multiplikatoren zu arbeiten?

Im Allgemeinen handelt es sich um publizierte oder mitgeteilte Kaufpreise, die durch die mitgeteilten Umsätze, EBITDA oder EBIT’s geteilt werden. Sogenannte Erfahrungs- oder Experten Multiples. Meist liegen diese für Unternehmen mit Umsätzen bis 50 Mio. € und darüber vor. Teilweise werden vor Ermittlung Finanzschulden abgezogen teilweise nicht.

Wie sich der Kaufpreis zusammensetzt, ist aus dem Multiplikator nicht ersichtlich. Werden Schulden übernommen, wieviel betriebsnotwendige Liquidität wurde stehengelassen etc.. Dies und mehr ist aufgrund der Vielzahl der Kaufpreis Gestaltungen natürlich nicht erkennbar.

Hieraus ergeben sich unterschiedlichste Auswirkungen auf die Höhe des Multiplikators.

Multiplikator Bewertung

In einer Multiple Bewertung wird der Wert eines Unternehmens meist wie folgt dargestellt:

(Umsatz, EBITDA, EBIT, EBT) x Multiplikator – Netto Finanzschulden = Unternehmenswert

Die Werte für Umsatz, EBITDA, EBIT sind leicht zu ermitteln, auch die Netto Finanzschulden stellen kein Problem dar. Offen ist, ob für Umsatz, EBITDA, EBIT die Werte der Verkaufsperiode oder ein Mittelwert über mehrere Perioden genommen werden. Dazu ein Beipiel:

Periode 1 Periode 2 Periode 3 Periode 4 Periode 5 Mittelwert
EBIT 2000 2300 2500 2700 2900 2480

Der Unternehmenswert beträgt bei Annahme Periode 2,bei einem Multiple von 5 = 11.500. Bei Zugrundelegung des Mittelwertes von 2480 ergibt sich ein Unternehmenswert von 12.400. Also ein Unterschied von rd. 8%.

Die Zusammensetzung des Kaufpreises und die Konditionen, aber auch die Definition der Nettofinanzverbindlichkeiten haben erhebliche Auswirkungen auf den Unternehmenswert. Dazu ein Beispiel:

Nettofinanzverbindlichkeiten:

sind definiert als: verzinsliche Verbindlichkeiten abzüglich der nicht betriebsnotwendigen flüssigen Mittel und kurzfristigen Finanzanlagen.

Um die nicht betriebsnotwendigen flüssigen Mittel zu bestimmen, müssen erstmal die betriebsnotwendigen flüssigen Mittel definiert werden. Diese Definition ist jedoch vom Geschäftstyp abhängig.

Beispiel: Ein Unternehmen, das hauptsächlich Projektgeschäft, mit unregelmäßigen Zahlungseingängen, betreibt, benötigt höhere betriebsnotwendige flüssige Mittel, als ein Immobilienunternehmen, welches über regelmäßige weitgehend gesicherte Zahlungseingänge verfügt. Je nachdem, ob höhere betriebsnotwendige Mittel oder weniger notwendig sind, verändern sich die Nettofinanzschulden und damit der ausgewiesene Unternehmenswert.

Diese Argumentation lässt sich beliebig fortsetzen, ob nun im Bereich des Anlagenvermögens, in Bezug auf Verbindlichkeiten etc.

Weitere Einflussfaktoren:

Unternehmensgröße. Für ein börsennotiertes Unternehmen lässt sich leicht ein Multiplikator errechnen, schwieriger wird dies schon bei nicht börsennotierten Gesellschaften, noch schwieriger bei kleinen und mittleren Unternehmen. Die meisten dargestellten Multiples beziehen sich auf Unternehmen mit einem Umsatz bis 50 Mio. , 50 – 250 Mio € und darüber. Was ist mit Unternehmen die sich in den Bereichen bis 20 Mio. bewegen, hohe Inhaberabhängigkeit und Geschäftsmodelle aufweisen, die teilweise nicht ins übliche Raster passen? Hier wird es mit Multiples sehr schwierig.

Schon aus vorgenannten wird deutlich, dass der mit einem Multiplikator errechnet Unternehmenswert nicht den tatsächlichen Wert eines Unternehmens wiedergibt. Fairerweise muss gesagt werden, dass sich Multiplikatoren in der Bewertungspraxis immer als reine Indikatoren mit hoher Varianz begreifen. Oft werden aber aus indikatoren Wahrheiten gemacht.

Strategie, Technologie, Organisation und wirtschaftliche Lage und Entwicklung des spezifischen Unternehmens sind gleichfalls nicht Bestandteil einer Multiplikatoren Bewertung. Dies sind jedoch die Wert bestimmende Faktoren eines Unternehmens.

Will man weder Geld verschenken, noch sich mit unrealistischen Preisvorstellungen aus dem Markt katapultieren ist eine spezifische Unternehmensbewertung nach anerkannten Verfahren (DCF, IDW etc.), die alle relevanten Bewertungsfaktoren einbezieht notwendig. Denn was nützt das schönste Multiple, wenn der errechnete Unternehmenswert einfach nicht am Markt erzielt werden kann.

Aus unserer Erfahrung kann aus einer korrekten Unternehmensbewertung ein Multiple abgeleitet werden nicht jedoch umgekehrt.

Vor- und Nachteile von Multiplikatoren

Vorteile:

  • Öffentliche Zugänglichkeit von Branchen- und Erfahrungswerten
  • Kann zur ersten Einschätzung verwandt werden
  • Richtig angewandt, d.h aus einer korrekten Bewertung abgeleitete Multiplikatoren bieten eine fundierte Diskussionsgrundlage

Nachteile:

  • Bei nicht sachverständiger Ermittlung des Multiplikators werden notwendige Investitions und Kapitalkosten nicht berücksichtigt und die zukünftige Unternehmensentwicklung
  • Für kleine und mittlere Betriebe aufgrund zugänglicher Marktdaten selten als realistische Ausgangsgröße anwendbar
  • Einfaches Multiplizieren von Umsatz, EBITDA, EBIT mit ungeprüften Multiplikatoren für zu entweder zu hohen oder zu niedrigen Unternehmenswerten, die nicht substaniiert begründbar sind

Eine korrekte Unternehmensbewertung bedeutet die Chancen, Risiken und Potentiale eines Unternehmens für die Zukunft einzuschätzen und zu bewerten. Nicht nur reine Zahlenreihen auszuwerten. Die daraus resultierenden Erkenntnisse, helfen nicht nur einen realistischen Unternehmenswert zu bestimmen, sondern liefern gleichzeitig die Argumentationsbasis diesen auch durchzusetzen und plausible darzustellen.

Bei Fragen stehen wir Ihnen gern zur Verfügung, sprechen Sie uns an Kontakt  oder rufen Sie uns an +49-6198-348564.

 

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